卷烟纸行业整合背后：恒丰纸业缘何选择锦丰纸业？

21世纪经济报道记者曹恩惠 上海报道

11月28日晚间，卷烟纸龙头企业恒丰纸业（600356.SH）发布公告，其筹划发行股份购买四川锦丰纸业股份有限公司（下称锦丰纸业）100%股权事项有了新进展。

公告显示，恒丰纸业拟通过发行股份购买资产的方式，收购锦丰纸业100%股权。经交易各方商议，本次发行股份的价格为8.37元/股，不低于定价基准日前20个交易日、60个交易日、120个交易日上市公司A股股票交易均价的80%，且不低于上市公司最近一期（2023年12月31日）经审计的归属于上市公司股东的每股净资产。截至本预案签署日，标的资产的审计、评估工作尚未完成。

当前，国内造纸行业正处于周期性底部。受终端需求疲软、供给端持续投放影响，行业纸价、吨纸盈利均处于历史低位。在此背景下，国内造纸产业迎来调整。不过，对于特种纸环节而言，整个产业的周期性调整却孕育出了并购整合的机会。

11月15日，恒丰纸业发布公告称，正在筹划发行股份购买锦丰纸业100%股权事项，公司股票将于2024年11月18日开市起停牌，预计连续停牌时间不超过10个交易日。

资料显示，锦丰纸业成立于1990年，注册资本为6370万元，经营范围包括生产加工卷烟纸及卷烟纸配套用纸、工业用纸、食品包装用纸及特种纸等。根据恒丰纸业披露的交易预案，截至预案签署日，四川福华竹浆纸业集团有限公司持有锦丰纸业97.0010%股权，为其控股股东。

21世纪经济报道记者注意到，恒丰纸业此次收购的标的公司锦丰纸业为承租最早的一批合资公司，曾一度占有中国卷烟纸市场25%的份额，被称作卷烟纸市场的“五朵金花”之一（恒丰纸业亦在列）。但在此后的竞争中，锦丰纸业渐渐掉队，并于2012年正式申请破产。2014年前后，张华所掌舵的福华集团将锦丰纸业兼并重组并于2015年恢复生产。根据恒丰纸业披露的交易预案，锦丰纸业2024年1至10月实现营业收入8310.04万元，净利润597.90万元。

事实上，基于交易双方在卷烟纸领域的地位，这场并购备受业内关注。

卷烟纸，是一种用于包卷烟草制作香烟的专用纸。其存在一定的行业壁垒，生产商需获得由国家烟草专卖局颁发的《烟草专卖生产企业许可证》。

恒丰纸业曾名为牡丹江造纸厂，穿透股权后，该公司的实际控制人为黑龙江省人民政府国有资产监督管理委员会。在2024年半年报中该公司介绍，其2023年国内国际卷烟纸总销量超4.7万吨继续保持全球第一的位置。

然而，经过近几年行业格局的调整，即便作为卷烟配套用纸细分行业的龙头企业的恒丰纸业，也不得不面临市场竞争日趋激烈的状况。财务数据显示，恒丰纸业近些年的业绩有所波动。2023年，该公司实现营业收入和归属于母公司股东的净利润分别为26.48亿元、1.36亿元，同比分别增长7.82%、5.61%，增速较2022年有所下降。而今年前三季度，恒丰纸业盈利能力提升，实现归属于母公司股东的净利润为1.10亿元，较去年同期增长24.56%。

业内将此次恒丰纸业并购锦丰纸业事项，视作近些年来卷烟纸领域整合的标志性事件。“过去几年，中国烟草行业进行了优化。相对应的，卷烟纸行业也需迎来整合，优化产业结构。”一位分析师对21世纪经济报道记者表示。

21世纪经济报道记者注意到，近些年来，伴随着行业的整合以及结构的调整，我国卷烟市场逐渐趋于稳定的状态——从2018年至2023年，中国卷烟产量从23356.2亿支增长至24427.5亿支，年复合增长率为0.9%。

卷烟产量的稳定攀升，意味着卷烟纸需求的稳定增长。在前述分析人士看来，并购锦丰纸业将增加恒丰纸业的产能。“近些年来，造纸行业整体成本承压。并购完成后，恒丰纸业卷烟纸产能提升，规模化成本有望下降。”

值得一提的是，从区位因素的考虑上看，此次并购或能填补恒丰纸业在西南地区的产能缺口。前述分析人士告诉21世纪经济报道记者，“锦丰纸业地处四川，靠近烟草主要厂区和大型烟草公司集中的西南地区，可以降低运输成本。而且成都拥有中欧班列国家级入港型物流枢纽，出口运输较为便利。”

国金证券发布的研报指出，当前，造纸景气度与整体社零消费相关性较强，后续盈利修复弹性关键在价格，背后是内需消费支撑、各细分纸种供给变化。“成本控制能力强、具备前瞻性木浆储备能力、在薄型特种纸等细分赛道（如装饰原纸、格拉辛纸、热转印纸等）布局领先的特种纸企业有望具备更强的盈利能力。”

截至停牌时，恒丰纸业股价报收7.52元/股，今年下半年以来涨幅27%。