科顺防水，目标踩空了
文/十一弟
作为防水行业的老二，在规模追逐上，A股上市的科顺股份，相当有野心。
四年前，它喊出过一个目标——
“2022年收入过百亿，2025年收入超两百亿。”
那一年，科顺的营收规模，刚刚迈过30亿的门槛。
当时的防水行业里，收入过百亿的上市企业，只有一家——东方雨虹。
从营收三十亿到上百亿，科顺给了自己四年时间。
十一弟算了下，按照科顺的收入目标，它每年的增长率，需要超过三分之一。
去年，科顺的营收就涨不上去了，小幅下跌，停留在了77亿左右。
“2022年收入过百亿”的目标，兑现了不到八成。
科顺在今年的营收，又恢复了增长，但已经很温吞了——
今年前三个季度，它的收入规模为62亿，增长幅度不到5%。
两年后，科顺的收入目标是超两百亿，每年的增长幅度，需要达到四成左右。
留给它的时间，不多了。
从四年前的三十亿营收，滚到了七八十亿，翻了一倍以上。
过去几年，科顺赶上了行业风口——
楼市大跃进。
作为房地产的上游产业，科顺跟在一群激进的开发商身后，起飞了。
两年前，楼市还在历史性的高位上。
受益于房地产行业的疯狂，科顺的股价和市值，也创下了历史新高——
243亿。
房地产很快就坠落了，在同一搜大船上，防水行业很难幸免。
这两年，东方雨虹、科顺的股价，一直在跌，从市值高峰往下俯冲。
去年，科顺的股价跌了23%；今年，又跌了45%。
如今，它的市值只剩下80亿左右，比两年前缩水了三分之二。
在二级市场上，作为防水行业的老二，科顺与“防水一哥”的差距很大——
去年，东方雨虹的营收规模为312亿，是科顺的四倍。
跟两年前的历史高位相比，东方雨虹的股价，也跌掉了六成以上。
但它目前的市值，还有618亿，相当于科顺的七八倍。
这可能是科顺追逐做大收入规模的原因之一——
资本市场只认得“防水茅”，没人记得行业老二。
在追逐百亿收入目标的过程中，科顺丢掉了利润。
今年上半年，科顺的收入为43亿，增长不到5%。
最后赚到手的利润，只有六千万，减少了四分之三。
楼市转跌以后，科顺的盈利水平，已经连续三年下滑。
防水行业的门槛不高，竞争很激烈，抢夺市场要靠打价格战，拉低了毛利率。
科顺主要有三块业务——
防水卷材、防水涂料、防水工程施工。
其中，防水卷材业务的收入贡献最大，将近三分之二。
三年前，防水卷材业务的毛利率，大约有四成。
现在的毛利率，已经跌到了不足两成。
科顺作过解释，它把毛利率下滑的锅，甩给了上游原材料——
“沥青等石化相关原材料采购价格大幅上涨，生产成本增加，销售价格调整有一定滞后性，导致毛利率下滑。”
十一弟看了下科顺的成本结构——
原材料价格波动，对毛利率影响确实很大。
比如防水卷材及涂料业务，沥青等直接材料的成本，占其生产成本的八成左右。
而人工、运输、制造的成本全部加起来，还不到两成。
沥青等原材料的价格大幅上涨，必然挤压科顺的利润。
防水行业竞争激烈，很难在市场上获得太多溢价——
也就是说，上游原材料涨价的成本，其实无法转嫁给客户。
过去几年，科顺的防水产品，不但没涨价，还一直在降价。
这是它的盈利越来越单薄的一个重要原因——
两年前，科顺的防水卷材，平均售价大概18.5块钱/平米。
今年只卖到了16.8块钱/平米。
防水涂料在两年前的单价为5万块钱/吨，今年已经降到了3.6万块钱/吨。
科顺不断降价，换来了销量，滚大了营收规模。
然而，赚到手的利润，却越来越少。
它的客户结构里，大约有45%是开发商，有40%是经销商，还有15%是单体客户。
房地产行业对科顺的收入贡献，占到了半壁江山。
十一弟看了下，科顺的地产大客户，有很多民营开发商，这两年都暴雷了——
融创、荣盛、华夏幸福、中梁、佳兆业、金科。
科顺的防水产品卖出去了，也确认了收入，但收不回来货款。
把收入变成现金，中间还差着回款——
它在账面上滚大的营收，有相当一部分是应收账款。
上半年，科顺的营收规模为43亿。
它在报表上累积的应收账款，超过了66亿，比半年收入还高。
由于很多开发商的货款收不回来，科顺对这些应收账款计提了坏账——
上十亿。
它在上半年计提的坏账，又损失了一两个小目标的利润。
尽管有43亿营收，但科顺在手上可以自由支配的现金，只有14亿。
它还背负了大量的有息债务——
到上半年，科顺的有息债务规模，已经滚到了33亿。
其中，将在一年内到期的短期债务，就有27亿。
这也意味着，科顺手上可以动用的现金，连短期债务都覆盖不了。
实际上，它也是靠借钱过日子。
在楼市疯狂的那几年，科顺押上身家，跟在开发商身后豪赌——
科顺的地产客户里，融创曾经是它最大的客户，每年能贡献两三个亿的营收。
当年，为了拢住这样的大客户，科顺自掏腰包，拿出来1.5亿资金，购买了融创发行的债券。
今年八月份，其中一笔本金五千万的债券，已经到期了。
融创没钱兑付，做了展期。
十一弟查了下，融创从科顺曾经最大的地产客户，变成了现在应收账款规模最大、逾期最多的客户——
年初的时候，科顺对融创的应收账款，大约有3.7亿，已经逾期了1.4亿。
有钱一起赚，有锅也要一起背。
在房地产的深坑里，短时间内，科顺恐怕很难爬出来了。