刘元春：关于当前市场的三个疑问

我相信在座诸位会对于当前经济特别是中国经济有三个疑问。

第一个疑问，为什么从9月26号中国政府相应的政策做出了大调整，推出了一揽子增量政策，第二个问题，这一揽子增量政策到底性质是什么？是急就章还是说意味着中国政府的确在稳增长上面上升到一个特别的高度，要全面逆转目前的态势。当然第三个问题，肯定大家就会关注，到底下一步，一揽子增量政策还有什么。效果会怎么样？所以我利用5分钟时间简单给一个答案。

为什么政策会进行转向？

9月26号政治局会议实际上给出了很明确的答案，也就是说中国经济出现了一系列的新现象和新问题。新问题是什么？

第一就是我们二季度、三季度的增长不达标，与年初设定的5%的目标相左。

第二个新问题是，我们从去年年底布局的存量政策没有达到预期的效果。我们的房地产新政。房地产参数没有收窄的现象，当然也遇到了在财政布局上的一些难题。地方政府不仅仅面临着没钱用的难题，同时还面临着给了钱用不动的难题。这是个新现象原来没想到过。除了这些问题之外，更重要的是我们很多人可能没有关注到的新现象是什么？

第三个就是国内上下，对中国经济问题形成了一些新共识。这个新共识，也就是说我们从2021年房地产调整到现在，大家深度的认识到这一轮房地产调整不是简单的调整。那么中国经济短期稳定的逻辑不是传统的要把房地产资本市场从中期的结构调整和制度改革作为优先项。相反，大家认识到房地产调整、房地产稳定、资本市场改革、资本市场稳定，实际上是我们稳预期、稳企业、稳信心的一个焦点，同时也是我们扩内需的一个前提。所以因此大家就会看到这里面对于短期政策框架，实际上做出了一个很大的调整。但是这个调整的前提是什么呀？大家有了一致的共识，也就是说把房地产资本市场的稳定从中长期布局定位，全面向短期进行定位，这是很重要的一个。

第四个新现象是什么？是我们的窗口期，也就是说我们的政策必须要有空间，要有一定的窗口期。那么这个窗口期很重要的就是美联储降息以及整个世界经济由于持续疲软所带来的货币政策进入到下行通道，那么从而为我们在外部环境进行一系列调整提出空间。所以因此大家会一定要认识到，就是说新现象、新问题，而不是简单的只是认为我们GDP增速不达标这一个现象，实际上他还有更深的（现象），这是一个原因。

这些政策是不是急就章？

是不是短期的一种行为？

第二个很重要的，在9月26号前后，我们的金融当局、财政部、发改委、住建部通过一系列的这些个发布会，提出了一系列的政策工具。那么这些工具很重要的，围绕着我们的房地产止跌回稳，股票市场提振进行了大量的政策投入，同时又对于逆周期调整扩内需，对于我们整个企业的这一个纾困出台了系列的这些政策，那么这些政策是不是急就章？是不是短期的一种行为？那么后续没有跟进，很难触及到我们的一些基础性的一些参数，因为这是大家很担忧的一件事情。

那么我想这里面我们一定要看到这些政策的逻辑到底是什么？它意味着什么？那么这些政策的逻辑很重要，有一个重大调整。

第一个调整就是稳房地产、稳资本市场，成为我们扩内需很重要的一个前提。那么这个认识很深刻。那么大家会看到这两天金融监管局会议，潘功胜行长、吴清主席都谈到，无论中外，目前在宏观调控，稳地产、稳股市，对于稳信心至关重要的变量，而稳信心是稳短期需求的一个前提，这个逻辑很清晰。

第二个它标志着我们财政货币政策框架的转向。财政货币政策转向大家要注意两个焦点。

第一个焦点是，我们围绕着振兴资本市场所提出的两个结构性货币政策工具。这个政策工具一个是回购再贷款政策，一个是我们的借贷便利和资产抵押。这两个政策我们专业人士就会知道，实际上它是开启了我们央行通过间接渠道进行资产购买的先河和序幕。那么这个购买很重要的，特别是回购，那么它的基本设计原理是什么呀？是中国资本市场定价出现了持续的市场扭曲、市场失灵，那么这个市场失灵体现在9月25号之前，中国五千多家上市公司，接近800家上市公司是破净，也就是说总市值低于它的净资产。同时还有接近100家破净的上市公司，它的股息率、分红率是超过 5% 的。那么我们做投资的就会知道，这种现象普遍存在，持续存在一定意味着中国资本市场定价出现了系统性的扭曲。那么如何纠正它？那么央行来入市纠正，很重要的一个就是鼓励大股东进行回购，同时鼓励符合条件的机构者进行股票增持。那么这个举措很重要的就是为中国资本市场构建了一个可见的底部，那么这个底部是什么？这个底部就是不允许普遍性、持续性的出现破净现象。那么这一个来讲，对于我们资本市场发挥功能，投资者行为回归到理性状态具有根本性的一种功能。所以说这一个范式的调整非常重要。

第二个点，那么也就是财政部和人民银行组建了关于国债公开市场小组。那么这个机构大家千万不要小看，实际上它意味着我们财政政策和货币政策在未来定位上的一个重大调整。那么这个重大调整也就是与我们的现代中央银行制度的全面完善密切相关联，也就是我们的利率市场化以及国债市场的深度、广度要进行全面扩容，那么这个对于货币政策的操作和未来财政政策框架的这种变化提供了一个转折性的变化。

因此大家就会看到，如果说是我们是急就章，简单的进行刺激政策，我们大可不必在政策框架上进行大调整。同时大家还要看到的一个，我们在一揽子增量方案中间，不仅有短期扩需求的方案，同时还有大量的改革方案，结构调整的这样的一种方案，实际上它是一个鸡尾酒式的组合模式。

那么这个模式不是像很多人讲的，我们可能就是放点水，然后让大家缓缓气，不是的。他的确是想从行为模式、激励体系上有一个根本性的改变。刚才我讲的比如说对于股票市场底部的构建，使股民的行为模式发生变化，对上市公司重组和长期资金的这种鼓励，对整个资本市场结构进行调整。那么当然同时，对地方政府的这一个化债方案、职能重构，从而改变目前地方发动机熄灭熄火的这样的状况。这里面实际上暗含了未来大量的一些改革。因此，我们一定要看到这一轮政策调整所体现的这种决心，以及这一次政策调整暗含的结构性以及制度性调整的深刻内涵。

房地产、扩内需及股市

那么当然同时也要看到我们的确在微观主体行为模式变化的一些新现象，因此我们最近就会看到稳房产首先的第一步是一线房产要稳，头部企业要稳，这一个目标目前已经基本完成，这也是我们会看到住建部部长讲的，中国房地产触底的进程已经全面开启。最重要的一个判断基础，所以大家要把这个信号要弄清楚。

第二个很重要的一个就是我们在扩内需、扩需求的基础上，实际上是在社会建设和为民生建设的基础上来进行扩消费，而不是简单的进行两新政策的这种扩容。那么这里面实际上我们讲的促进消费很重要的在于未来很久收入的提升，在于我们资产负债表全面的修复这样的几个前提上面，那么这个理论逻辑实际上形成新的共识，因此从这些角度我们就会看到最近这一轮里面很多政策，并且还有不断的增量政策来进行巩固目前的这种政策导向。所以这个我觉得就是说大家可能要坚定这样的一个信心，也要看到就是说它这里面的就是说内涵与我们一般的刺激方案的内涵是不一致的。

那么当然这里面我们认为就是说目前股市的这种跌宕让很多人心里很没有底。但是大家一定记住，从9月23号到目前为止，央行所宣布的这些政策还没有完全正式实施。那么今天是怎么样？是央行行长讲的第一轮回购贷款开始启动，如果钱还没到，大家已经怎么样？大家就已经坐了一次过山车，那么钱到了，大家就想一想下一步的事情可能与大家普遍简单理解的一些逻辑还不太一样。

那么这就是我跟大家分享的一些看法。

以上为上海财经大学校长刘元春在由2024慧眼中国环球论坛（FutureChina Global Forum 2024）上的讲话。

来源：华尔街见闻