央行調整政策瓦解利差交易 下一批可能遭拋售的資產是什麼？

最近日圆利差交易平仓潮急涌触动全球股市大地震，但其实是全球央行量化宽松（QE）和零利率政策终结所引发的余震。路透

三周前，金融圈似乎形成共识：美国前总统川普将赢得11月总统大选，「川普交易」大行其道，但当时没人料到全球股市会突然暴跌。

金融时报专栏作家邰蒂指出，这给投资人两大警惕。

一、即使是金融专业人员，包括避险基金、私募业者或银行家，都难准确预测市场何时会崩。即使可找出市场紧绷和出现裂缝之处，也难推断何时会发生市场大地震。更何况，演算法程式交易兴起，已加剧价格波动并加速反馈回圈。

二、本周一的股灾与其说是「实体」经济疑虑引发恐慌，不如说与金融互动关联更大。避险基金集团桥水投资在致客户报告中写道：「我们认为，这场普遍的去杠杆化，绝对是一场市场事件，而不是经济事件...因为结构性波动率低的时期，向来是累积巨量部位的沃土。」这些投资部位终于涌现平仓潮。

本周全球股市大地震 是QE终结引起的余震

换言之，这些事件可说是终结非正统货币政策实验--量化宽松（QE）和零利率--所掀起的余震。

最近最明显的实例，就是日圆利差交易（yen carry trade）--借来便宜日圆，转而买进收益较高的资产，例如美国科技股。自从日本银行（央行）1990年代末祭出QE以来，便宜的日圆贷款已推升全球融资，尽管期间曾随美元和欧元利率而起起伏伏。

然而，2021年尾，日圆利差交易暴增，反映美国货币政策挥别QE和零利率时代。今年3月，日银终结负利率时代，开始升息，日圆利差交易开始减弱。

难以估计转变的程度多大。根据国际清算银行（BIS）的报告，自2021年底以来，跨国日圆贷款增加7,420亿美元。瑞银（UBS）和其他银行则估计，今年初尚未平仓的利差交易金额累计约5,000亿美元，而瑞银和摩根大通估计，其中约一半已经平仓。

至于日圆利差交易平仓潮对美国科技股冲击多大，分析师看法不一。摩根大通和瑞银认为，的确有影响；野村策略师Charlie McElligott则认为，是美国科技股涨到离谱的价位，才导致日圆融资被砍，而不是反过来。无论如何，重点是：之前便宜（甚至免费）资金助涨美、日资产的时代，已经接近尾声。

日股、美债 也将面临平仓抛售潮吗？

最近被日圆利差交易平仓潮冲倒全球股市这么一吓，许多投资人提高警觉，开始搜寻下一批肇因于QE扭曲、未来可能突然崩溃的交易。

有些投资人担心，日银或瑞士央行近年来大买股票--日银据估计如今持有7%的日本股票，而瑞士央行在微软、Meta等美国科技股的曝险部位很大--万一他们把投资组合中的这些持股释出，会不会又触动一波股市大地震？

目前看来是不会。尽管就历史标准来看，这些部位都高得异常，但日银坚称短期内不会卖。但有意思的是，日本以外的投资人，如今正觉醒到这个问题。

另一种资产也受到关切：美国公债。许多投资人以为，美国公债需求向来很强，不管美国财政情况是否恶化，也无畏候选人竞选政策带来的不确定性，因为美元仍是世界首屈一指的准备货币。或许是如此。

在QE时代，是联准会（Fed）愿意扮演终极的公债买家，才强化了这种信心或自负。想像若是这种情况转变，令交易员忐忑不安。难怪美国财政部本周标售总额420亿美元10年期公债，结果需求疲软，不如预期。

有些人可能说，这些都不必多想，反正万一市场真的崩盘，央行总是得出手救市。日银副总裁内田真一周三不就出面喊话，承诺「维持现行水准的货币宽松」，与日银总裁植田和男上周释出将进一步升息的讯息唱反调。

但重点是：丰沛的免费资金并非常态，投资人愈早醒悟愈好--不论他们的身分是个人存款户、私幕股权名人、避险基金，还是央行官员。