中国新视野－从政策力度的微调 寻找投资方向

大陆政府自从2020年推出「三条红线」，表明「房住不炒」的基调，以抑制房地产过热的风险，造成2021年房市成交量大幅下降，加上之前对债务压力较大的房企（如恒大事件），更进一步影响整体市场信心。然而，在市场信心恐慌的危机下，大陆政府开始对房屋贷款进行边际放松的对冲行为。

大陆房地产对整体经济和居民总资产的影响巨大，如果估算大陆城镇商品房的总市值，截自2020年底，大陆商品房总面积为374亿平方公尺。2020年末中国城镇居民存量中，商品房市值近人民币（下同）400兆元，占居民总资产规模超过六成。

以金融部门的面向来看，大陆的个人房屋贷款余额约36兆元，房地产开发贷款约17兆元，合计占商业银行信贷存量的近三成。如果政策过度紧缩造成房市大幅下滑，对整体经济和家庭财富效应，都有难以回复的影响。

从过去几年大陆政策的节奏来看，往往在政策施行的初期，会有因中央向地方传导造成的扩大效果，而后又会在影响过大的评估后，开始进一步微调。

目前在贷款困难的背景下，2021年地产开发商对竣工回款的需求大幅上升，也造成新购土地量减少，新开工数量降低。受惠于竣工数据提升的特殊现象，对相关的建材需求有明显帮助，目前上游原料库存偏低的情况下，预期旺季的报价将有明显的推升。目前受房市政策偏紧的影响，市场对相关行业的投资气氛低迷，投资人可掌握未来逢低布局的时机。

2021年下半年政策支持的行业多为资金追捧的产业，然而如果上述偏紧的政策会出现边际放松，支持的政策也会受到涨多回档的风险。之前市场关注的碳中和／碳达峰议题，造成2021年原物料供需失衡的现象，像是：2021年煤价高涨，同时进入冬季用煤旺季，使得缺电缺煤成为民生重大议题，令大陆政府开始提出相关对策。日前大陆银保监会主席郭树清就在「2021年金融街论坛」上表示，不做「一刀切」和「运动式减碳」。

中国火力发电目前占比仍高达七成，其他新能源的电力建设是长期发展目标，然而资本市场的追捧和2021年的供应链不足，造成上游原料上涨过快，太阳能上游材料多晶矽的报价已经超过一公斤260元，下游太阳能模组价格超过2元，皆对终端需求带来压力。在太阳能营运回报率不断下滑的影响下，对第四季行业拿货的意愿，带来不确定性。由于我们预期2022年整体行业利润，将往下游的方向移动，将对上游原物料带来报价下滑的风险。

除了从政策力度的微调寻找投资方向，近期企业密集公布第三季季报，也带来一些新的讯号。2021年在供应链缺货、需求旺盛，加上疫情反复与政策监管，综合多方因素造成行情大幅波动，上游原物料类股和政策支持的类股，如：新能源、半导体，都已累积大幅报酬率。

展望2022年，2021年毛利受损的下游类股及受到缺料影响的类股，届时上游供应逐步回复后，股价有望从底部回升。如同家电行业，从第二季财报看到钢材的成本上升，加上房市信心不振，造成利润率的下滑。但第三季财报显示优于市场预期，毛利的走稳和空调安装量的回复，都显示最差的情况已经过去。

另外，汽车行业在上游晶片难产下，第三季销量始终难以提升，表现也较前季衰退。但是目前下游通路库存水准偏低，加上汽车品牌商对通路商的返利持续下降，可以见到终端需求已是供不应求，预期在晶片供应改善后，销量和获利将出现好转，因此车企也是值得投资人关注的标的。（本文作者为野村中国机会基金经理人）