朱晏民专栏－财报正面惊喜者可望成为市场主流

突如其来的以色列和哈马斯间的战争，导致许多人涌向更安全的美国国债避险，使美国国债收益率下降。美联储官员频繁表示，最近的利率上升已经相当程度上反映升息1次的货币紧缩效果，导致市场对于美联储11月和12月升息的概率大幅下降。根据芝加哥商业交易所（CME）的FedWatch工具，投资者预测美联储在11月和12月的例会上升息概率分别仅为10％和30％。

展望未来，只要美国国债收益率不再大幅上升，台股走势将逐渐转为正向。首先，出口型行业有望发布正面的财务报告，据7月至9月的累计营收与原先的第三季营收预估来判断，表现领先的行业包括CCL（累计达到106％）、网路PCB（累计达到105％）、晶圆代工（累计达到103％）、手机/笔记型电脑组装厂（累计达到103％）、以及散热模组（累计达到103％）。

这意味着AI伺服器所需的关键零组件族群，正受益于AI伺服器的大规模交付，因为AI伺服器所需的散热模组、PCB和CCL的内涵价值分别是传统伺服器的10倍、6倍和4倍。由于台币对美元在第三季度贬值3.5％，对于科技股、汽车零组件、工业自动化和成衣加工等出口型行业，预计将带来显著的汇兑收益。根据过去每季度新台币对美元的升贬幅度，以及上市公司的汇兑利益占当季营业利润比重，进行回归分析，预计第三季度的汇兑利润，将额外贡献整体上市公司7％的营业利润。

散热解决方案领域不仅在第三季度的财务报告方面，有望提供积极的惊喜，且预计AI伺服器驱动的长期结构性趋势，将支撑其在2021年至2024年的盈余年复合增长率高达近30％。

AI伺服器出货量的强劲增长，将推动3D VC和水冷板等散热解决方案的广泛应用。与传统伺服器使用的散热导管相比，AI伺服器将采用VC或3D VC，其单价将是现有散热导管的10倍，支撑着散热模组供应链在2023年第四季度和2024年的营运前景。

此外，随着自动驾驶汽车配备的ADAS系统将导致热设计功耗（TDP）上升，并加速未来几年液冷解决方案，逐渐成为趋势，将支撑散热模组领域在2025年后的另一波增长动能。目前散热模组族群的2024年的预估本益比约17倍，尽管高于过去5年平均水准的12倍，但获利结构性优化有望支援其估值进一步提升。

AI伺服器对高阶CCL的需求迅速增加，特别是在高速和高频CCL领域，供应链主攻网路产品应用者将首先受益。同时网路宽频所需交换器将从400G逐渐增加到800G，这亦将加速对高速和高频CCL的需求，有助于增强相关供应链未来的营运动能。

预计CCL供应链在2021至2024年，将实现复合年利润增长率近20％。目前CCL领域的2024年预估本益比约19倍，尽管高于过去5年平均水准的15倍，但获利结构性优化也有望支撑估值的提升。