债市“资产荒”：发行高峰难阻机构哄抢城投债

21世纪经济报道记者陈植 上海报道尽管城投债收益率迭创新低，各路资本依旧趋之若鹜。

“现在很难买到高信用评级城投债”，一位私募基金债券交易员向21世纪经济报道记者感慨道。春节前，个别机构还会逢高抛售一些高信用评级城投债，打算采取高抛低吸策略赚取交易型收益，但节后，采取上述交易策略的机构日益减少，因为他们担心城投债投资持续火热，或令他们不得不以更高价格补仓，造成实际的交易亏损。

在他看来，投资机构出现这种担忧的背后，是城投债供需关系的进一步趋紧。

数据显示，整个2月，新发城投债规模仅有2259.17亿元，较1月的4261.04亿元几乎“腰斩”。这背后，一方面是春节假期因素导致城投债发行减少，另一方面是交易所与交易商协会持续收紧城投债发债规模。

一位资管机构固收类资产配置主管向记者指出，当前多数投资机构都在等待3-4月城投债发行高峰期来临，或能减缓当前资本抢券热潮。

记者多方了解到，以往，每年3-4月都是城投债发行高峰期，但在当前债券市场资产荒状况延续的情况下，今年3-4月城投债供需关系能否得到明显缓解，却是未知数。

这位资管机构固收类资产配置主管向记者直言，尽管城投债收益率持续走低，但在各地继续发行特殊再融资债券解决地方债务兑付问题的情况下，城投债仍以相对较高的收益率与较高兑付属性，被众多投资机构视为优质资产而争相抢券配置。这导致3-4月城投债发行高峰期来临后，相应债券收益率未必会明显回升，甚至可能进一步催生市场抢券激烈度。

值得注意的是，面对更多资本涌入城投债市场，越来越多券商开始提醒潜在的投资风险。

申万宏源分析师金倩婧表示，当前市场的拉长久期与信用下沉投资策略的市场风险已经偏高，比如隐含评级AA级及以上的城投债期限利差压降幅度已相对有限，仅有AA-级城投债的中长期城投债利差尚有压降空间。截至2月末，5年期和3年期AA-城投债利差仍然高达130个基点，但在地方土地出让收入持续承压背景下，地方融资平台基本面暂无实质改善，因信用下沉策略而配置低信用评级长久期城投债需谨慎。

“抢券”难度大

需要注意的是，2月底城投债发行量悄然上升，似乎为3-4月城投债发行高峰期来临做好了铺垫。

数据显示，2月最后一周，城投债发行的净融资规模达到597.45亿元，环比上升554.15亿元。

在业内人士看来，这背后，一方面是部分城投公司趁着当前城投债收益率迭创新低机会，抢先发债以换取相对较低的发行利率，另一方面交易所与交易商协会的城投债发行规模适度放宽。

数据显示，2月最后一周，交易所和交易商协会分别发行了315.67亿元与281.78亿元城投债，较前一周分别增加241.77亿元和367.68亿元。其中，江苏、广东2个省份的城投债净融资规模分别为189亿元和103亿元，均较前一周明显增加。

前述私募基金债券交易员指出，这导致各路资本的抢券意愿更强。因为，这两个省份的经济基本面和财政收入相对较好，城投债的兑付违约风险更低，成为各路机构眼里的“优质资产”。

他告诉记者，除非机构在一级市场认购环节能做到精准定价，否则很难认购到理想额度的城投债。究其原因，是当前在一级市场抢购优质城投债的投资机构实在太多，定价稍有错误就会“无功而返”。

在二级市场，越来越多机构也对城投债采取惜售策略，即便他们也认为有些城投债估值偏高，但他们担心在当前各路资本争相买入城投债的情况下，未来城投债价格或将继续走高，导致他们不得不面临“低卖高买”风险。

与此对应的是，尽管2月底城投债发行量有所回升，但资本争相抢券仍令城投债收益率迭创新低。

申万宏源券商发布的数据显示，截至2月底，隐含评级AAA级、AA级的城投债收益率分别跌至2.47%、2.96%，其中AA级城投债收益率自2月27日起持续低于3%，处于历史低点。

“现在，越来越多投资机构眼看抢券难度骤增，只能等待3-4月城投债发行高峰期来临再行动”，这位私募基金债券交易员指出。一则他们认为城投债供应增加能令他们的抢券难度下降，二则他们希望城投债发行高峰期来临能提升城投债收益率，给他们带来更高的配置回报。

机构提早配

在业内人士看来，3-4月城投债发行高峰期能否有效改善城投债供需关系，仍是未知数。其中一个重要原因，是5月属于城投债发行低谷期，越来越多投资机构会将配置城投债操作提前到3-4月，导致未来2个月城投债市场仍呈现一票难求的状况。

广发证券分析师刘郁认为，作为信用债的发行低谷期，5月份或容易出现抢券行情，或将导致一级发行和二级交易价格低于合理水平，因此不少投资机构可能选择前置操作，在3-4月完成相应的城投债配置与交易策略。

前述资管机构固收类资产配置主管向记者透露，目前他们已计划趁着3-4月城投债发行高峰期，完成二季度的城投债配置交易策略。

“一旦错过3-4月的抢券配置机会，我们可能得等到6月或9月，才有相应的配置机会”，他直言。具体而言，若6月或9月投资者季度末赎回令银行理财规模相应减少，市场或释放一部分城投债供给量，令他们有机会以相对合适的价格加仓城投债。

但他承认，这种状况能否发生，同样存在诸多变数。就当前民众资产配置趋势而言，越来越多投资者正加大固收类资产配置，或令市场预期的银行理财季度末赎回压力未必出现。于是，机构期盼的城投债配置机会再度失之交臂。

记者多方了解到，在这种情况下，越来越多投资机构都将3-4月城投债发行高峰期视为年度最佳的配置窗口期，但这意味着3-4月城投债抢券状况依然相当激烈，更多机构不得不在城投债收益率持续迭创新低情况下寻求配置机会。

“当前要想获得城投债的较高回报，就不得不继续采取信用大幅下沉与拉长久期策略，但事实上，部分低信用评级城投债估值已经偏高且债券收益率几乎没有压降空间，若各路资本继续追捧抢券，反而给自己造成较高的投资风险”，前述私募基金债券交易员坦言。