工商社论》当前双率情势的变化与问题

年底前新台币易贬难升，成了市场共识。图／本报资料照片

美国是否持续升息虽仍有杂音，但大抵而言，联准会（Fed）为对抗通货膨胀而主导的此波利率调升措施，已近尾声。受此影响，台湾年底前的货币政策主轴也出现变化，汇率取代了利率，成为新焦点所在，相较于利率而言，影响汇率变动的因素更显复杂，应付新局面也要有更多的思考。

比起每季度定期宣布的央行指标利率，汇率的变化特征是说来就来，常令人措手不及，加上台湾市场相对缺少汇率避险工具，或避险商品的成本偏高，因此企业对一个相对稳定的汇率环境更有所期待。

中央银行总裁杨金龙于7月下旬透过一场演讲对此表达了态度。他强调，新台币汇率的稳定，对台湾至关重要，制造业和金融业尤其如此，并举同处于亚洲的香港和新加坡为例说，两个主要的金融中心做法一致，均采行了维持本币稳定的汇率制度。

就在杨总裁大谈汇率稳定重要性之际，台北外汇市场的表现并不平静，7月以来走势趋贬的新台币，对美元汇价整个月累计贬值2.95角，进入8月的首周贬值速度继续加快，单周达3.01角之多，本周一虽止跌，但周二（8日）又重挫1.4角至31.81元，续创九个月新低。

造成此一的现象的原因，既有来自日圆等亚币疲弱的「比价效应」，亦有短期外资进出台股的「套利现象」，而台湾出口表现不佳的长黑数据（到7月已连11黑），让更多企业希望可透过汇率的价格竞争优势予以弥补，对下半年的央行汇率政策亦构成压力，年底前的新台币易贬难升，成了市场的共识。

在此同时，我们也观察到，金融机构在外汇套利上颇有斩获，甚至成为贡献获利的重要来源之一。由于大环境美元利率居高不下，被放大的台美利差有利于换汇交易（SWAP）的操作。简言之，即把潜在利差透过汇率工具，转换为已实现的报酬，多家行库法说会上透露的讯息显示，此商品操作的获利较上年度大增至少10倍。

此作法近年来也为央行所乐见，尤其鼓励银行协助外资以SWAP方式取得新台币资金，避免大笔资金在台北汇市上进进出出，买卖之间容易影响汇率的稳定。利之所趋加上央行乐观其成，SWAP交易于是在台北金融市场上大行其道。

但如此获利模式能否持续的执行，恐得打上问号，部分业者认为，全年的获利可在此基础上创新纪录，只怕过于乐观。理由是，银行从事此项财务操作的前提，在于必须拥有丰厚的美元部位，而以优利定存吸收美元资金的作法，在美元升息将告一段落，甚至在可预见的未来还会降息的预期心理下，多数银行已缩手不不再承做，且在新台币趋贬的大环境下，承作先卖后买SWAP交易的汇率风险也要考量。即使单从财务操作的立场来看，如何布局海外债券的台资，反是银行当前最重要的课题。

在银行外汇操作大发利市的同时，我们除了赞叹其财务调度能力的提升，仍不免发出疑问，相同的操作方式，银行对手握大笔外汇资金的客户是否也愿指点一二，更大的可能是，由于彼此间存有资讯的不对称，不少金融机构客户存放的低成本外汇部位，才是银行财务操作的资金主要来源，自己先赚上一手再说。

就企业而言，长期以来，政府一直鼓励业者要有避险意识，不能寄希望于一个不动如山的新台币汇率，但除了如保险业从事海外投资，依规定必须安排避险之外，不容讳言，大部分企业缺少此方面的意识，专业知识也不足，对于汇率上的趋吉避凶之术，是既不想做也不会做，往往意识到汇率对营收获利造成巨大影响时，才以集体力量提出诉求或施压政府。

此种互动关系非我们所乐见。平心而论，台湾的企业家必须要被教育，要有将汇率成本内部化的体认，尤其当汇率动荡时更显得重要，此时兼具理论与实务经验的银行业者，当然责无旁贷。于是，当银行正为其SWAP获利贡献沾沾自喜之余，值得忧心的事也浮现了出来－银行对于其自身获利的重视程度，更胜于客户避险需求的提示和满足，而两者之间要运用到的资源，则具有高度的重叠。

最后再回到杨总裁演讲内容上，他虽举星港维护本币汇率的稳定，作为台湾的参考对象，却也点出新台币汇率需要稳定，对制造业和金融业的运营都相当重要。这正是台湾与星港的不同之处，如以对GDP的贡献度而言，制造业更胜于金融业。也因此，我们认为协助企业满足其于避险上的需求，是金融机构最核心的任务之一，必须优先处理，这比起其在财务操作上能有多少精彩的表现，要重要得多了。