美債殖利率為何不降反升？克魯曼：反映川普2.0「瘋」險溢價

2008年诺贝尔经济学奖得主克鲁曼。路透

联准会（Fed）去年9月启动降息循环以来，美国公债殖利率不降反升，这段期间基准的10年期美债殖利率升幅竟与Fed降息幅度差不多，虽说Fed直接控制的是短期利率（银行间隔夜拆款利率），但较长期利率逆势上扬很不寻常。究竟原因为何？

2008年诺贝尔经济学奖得主克鲁曼8日在Substack平台发表电子信评论此议题。他在标题为「利率是否有疯狂溢价（insanity premium）？」一文中指出，针对美债殖利率为何不降反升的问题，大致有三种观点：1.市场预期使然；2.抗通膨最后一哩路难行；3.债市开始相信，美国总统当选人川普真的会把疯狂想法付诸行动。

克鲁曼表示，他倾向第三种观点。

Fed降息但长债利率却逆势上扬，可能是因为投资人修正对Fed未来降息路径的预期。问题是，为何修正、这么做对吗？债市投资人不过是押注于总体经济的未来发展，别以为市场预期总是对的。至于美国通膨率是否会卡在2.5%至3%降不回2%目标的问题，经济学家至今辩论不休，但至少从更接低气的企业角度来看，他们并不认为近期内通膨减缓会踢到铁板。

克鲁曼解释为何持第三种观点。他写道：「长期利率（比方说美国10年期公债殖利率）之所以升高，可能反映可怕的疑虑悄悄发酵--唯恐川普真的相信自己说的那一套经济政策疯言疯语，且会言出必行。」

川普的经济政策有多疯狂？他近来的言论已表露无遗。就在华盛顿邮报披露川普2.0关税打算只局限于特定对象时，他竟跳出来否认，还举行记者会抛出更多疯狂点子，包括吞并加拿大、入侵格陵兰、强取巴拿马运河、把墨西哥湾更名为美国湾云云，CNN报导甚至说他考虑宣布全美国进入经济紧急状态--在失业率和通膨率都低的时刻--只为了让大幅提高关税师出有名。

凡此种种，看来都与利率无关。然而，经济学家「几乎一致」认定，川普的高关税、减税和大规模遣返非法移民的计划，可能大大地推升通膨，尽管或许不会立即发生。不论川普最后决定怎么做，克鲁曼预期，2025大半时间美国通膨率仍会偏低。但若那些计划落实一大部分，Fed进一步降息势必喊卡，甚至可能觉得有必要升息。倘若Fed胆敢升息，川普可能施压降利率，Fed理应会捍卫决策自主；但万一被逼就范呢？利率终究会随通膨顾虑愈演愈烈而升高，已有1970年代的前例可作殷鉴。

近来美债殖利率劲扬，可见债券投资人开始对川普2.0的疯狂政策忧心忡忡。1990年代「债券义勇军」对美国财政政策不满，藉抛售美债泄愤、推升殖利率的历史是否会重演？

向来对川普批评有加的克鲁曼表示，他虽乐见川普遭市场严惩，但也不认为报应近在眼前，或许要到多年以后，川普经济狂想症的后果才会显现。话虽如此，利率在Fed降息时竟逆势上扬，或许是未来发展的一种早期征兆。