投资趋势－2025美中股市分歧将扩大？

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回顾今年，美股不畏评价面疑虑，全年表现亮眼；相较之下，中国股市则走势疲软。尽管陆股在9月因市场预期财政刺激而出现显著反弹，但第四季美中股市再度分歧：美股创新高，中国股市则因川普当选总统等因素而回落。这样的表现分歧是否会延续到明年？

■美股优势将扩及更多类股

市场看好川普回归白宫对美国经济与股市的政策利多。共和党完全执政（横扫总统与国会两院）意味着川普在1月20日就职后，推动政策议程时阻力可能较小。川普的「美国优先」政策，包括减税与松绑法规，预期将延续美国经济扩张。美股涨势可能从科技类股扩大至传统产业；其中，中小型股与金融类股可能成为川普政策最大受惠者。

川普施加关税旨在建立贸易壁垒，保护中小企业免受进口商品竞争。银行业也可能受惠于法规松绑与资本适足率要求放宽，这意味着将有更多资金可用于放贷成长与股票回购。

另一方面，中国股市涨势却消退。香港恒生指数在9月中旬因市场预期中国政府将推出大规模刺激方案而上涨35％，但此后回吐逾半涨幅，这不仅是回应川普胜选，也因11月人大常委会第十二次会议结果令人失望。由于川普竞选期间聚焦美中贸易失衡与其他竞争威胁，股市对其胜选的负面反应早在预期之中。

至于11月人大常委会第十二次会议为何令人失望？虽然会议公布的地方政府1兆人民币债务置换计划符合预期，但缺乏明确的消费财政刺激措施，被视为模糊了中国的复苏路径，因为全球投资人认为这对于对抗持续通缩趋势至关重要。

■需要耐心等待大陆财政刺激政策明朗化

人大常委会与12月最新的中央政治局会议暗示2025年将采取更有力的财政措施与「适度宽松的货币政策」。我们认为，已公布的债务置换计划仅是多年期财政扩张计划的开端，而非终点。因此，中国股市进一步重新评价仍需耐心等待。

在2025年3月两会提供更明确的财政刺激方案之前，我们预期香港恒生指数可能在20,000～22,500点区间波动。若财政刺激提前或规模更大（为了因应川普的关税威胁），指数可能回升至22,500-24,500点区间。若政策刺激更为缓慢，或盈余前景持续不明朗而打击企业与投资人信心，我们认为指数可能下探至最差情况的18,000-20,000点区间。

在政策更明朗化之前，我们相对偏好在香港上市的优质高股息非金融国企股票，同时在回档时可能受惠於潜在财政刺激的非必需消费、通讯与科技类股。相较于香港上市的离岸股票，我们偏好对中国国内政策更敏感且较不受全球资金流动影响的中国A股。

当然，我们需要为市场情绪可能逆转做好准备，特别是当市场关注点转向新任川普政府可能带来的长期经济与地缘政治风险时。我们目前假设美国进口关税与移民限制将分阶段实施，但若采取激进作法，可能重燃通膨预期，打乱联准会降息路径与我们对明年美国经济软着陆的基本预期。

■分散投资黄金与高信评债券以降低风险

川普计划在明年底前延长减税，可能使市场关注焦点转向美国预算赤字扩大问题，这可能导致长期债券殖利率飙升。尽管我们对于近期债券殖利率上行风险保持警惕（考虑到川普的政策议程），但我们预测未来12个月美国10年期公债殖利率将落在4％～4.25％区间。这建立在我们认为美国就业市场持续放缓的观点上，就业职缺与新增就业人数的下降趋势即为证明。

因此，我们评估债券殖利率的任何飙升，可能为逐步配置高信评债券的参考机会。考量经济前景仍具韧性应可控制企业违约率，美国非投资等级公司债也颇具吸引力。同时，由于欧元区通缩趋势更为明显、国内政治挑战与川普关税威胁，欧洲央行可能比联准会更快降息，这合理化考虑增加欧元区公债的配置。最后，我们持续看好黄金，因为黄金已被证实是对抗通膨上行风险的有效避险工具，同时可为任何极端地缘政治与经济尾端风险提供缓冲。