学者观点－美追赶式加息 2023经贸恐不乐观

美国通膨输出全球，抗通膨的紧缩也外溢到全世界。图／美联社

今年全球的通膨是个完美风暴，既有供给面因为疫情、战争的成本推动原因，也有因为量化宽松、纾困遗留下来，需求拉动的要素，再加上去年联准会误判，认为是暂时性的因素，因此错失最佳政策的实施期，仍然继续放水，火上加油。搞到美国今年以来通膨恶化，很难收拾。美国通膨输出全球，抗通膨的紧缩也外溢到全世界，明年经济贸易恐不乐观。

美国从3月份开始启动了追赶式加息，3月到11月份6次加息已经累计15码，为1982年以来最快的加息运作。从近期的数据来看，也许美国通膨已经见顶，但因为数值仍高，在这样的环境下，美联准会12月再加个两码，明年上半年再加一点，联邦资金率（FFR）就到5％左右。而美国就业市场和实体经济增长仍然相对强劲，因此这一FFR峰值就可能会停留一段时间。按照美联准会会议纪录显示，利率要在2024年才可能转入降息，预估长期中性利率在2.5％左右。

当今FFR上限4％，已明显具有抑制性水准，因此令人担心会引起衰退及引发金融危机。今年9月时美元指数升破114点，创20年纪录，这也可能是这一轮升息循环的顶部。未来随着降息及经济转弱，美元才逐渐修正回贬。

日本今年也出现了温和的通膨，甚至超出了2％的水准，10月份的CPI 达到3.7％，核心CPI 3.6％。但此几乎是来自日圆贬值及输入性物价的影响，日本的经济低迷，也没有看见工资的上涨。安倍遗留下来持续的货币宽松，黑田总裁坚守的殖利率（YCC）曲线控制政策，不愿升息，这是导致今年日圆对美元大跌的主要原因。明年预估日本的温和通膨仍然持续，但是经济还是低迷，工资也稳定，黑田可能将提早卸任，YCC曲线控制钉住目标可能改变，但日美货币政策分化还会存在。预估的变化是：由于避险情绪的上升，日圆将重新扮演避险货币的角色；下半年美联准会紧缩放缓后，日美利差收敛，日圆跌深会有反弹。

10月份美国的通膨有所回落，欧洲方面受战争的影响，通膨却还在恶化。逼得欧洲央行（ECB）要把抗通膨当成是首要任务。但由于通膨主要是供给面的要素引起，所以货币政策需求面升息的稳物价效果有限，甚至还要小心欧元区的衰退风险。另外，欧元区财政纪律难一体化，主权债务风险比较大，ECB 需要谨慎的缩表，甚至在极端情形下有可能还要重新扩表。欧元的价位很难回到疫情前。

历史上，美元急升时，新兴市场往往更容易出问题，而这一次其相对发达经济体竟然相对稳定。在汇率、资产价格、银行体系，特别是外币的债务杠杆、金融脆弱性等层面，表现都不错。一方面是由于疫后放开相对较早，经济复苏快，形成好的基础来对抗这波逆风；另方面新兴经济体在疫情期间也没有能力量化宽松救市及财政纾困救世。发达国家救市救世的钱并没有太多流到新兴市场，没有催生出汇率高估、金融泡沫、不可持续的杠杆等现象，所以没有积累那么多的问题。最近埃及、土耳其、斯里兰卡等国表现不好，主要是由于其政策失当与经济基本面存在的问题，不是全面扩散的结果。

最近一段时间，主要国际机构都纷纷下调了明年全球经济成长的预测值。IMF将明年全球经济成长下调到2.7％，认为有1/4的机率明年甚至会降到2％以下，而且明确表示现在还不是最坏的时刻。世界银行也将全球成长预测从6月份预测3％下调到1.9％，而且表示正在逼近危险的衰退。联合国贸发会（UNCTAD） 警告，如果发达国家现在不调整升息政策，全球将陷入长期的经济停滞，甚至可能引发比2008年危机时更为严重的衰退。WTO更新世界贸易展望，指出美国紧缩政策及全球供应链重塑在内的多重冲击，全球贸易预计将失去成长动能，明年成长将大幅下降。

在这样时空环境下，大家要小心明年金融外溢到经济和贸易的双重冲击，硬着陆最好不要，软着陆可能避不了。