全球股災真正禍首是誰？金融史學家：日圓急升瓦解「利差交易」

知名金融史学家纳皮尔表示，日本央行超宽松货币政策转趋紧缩、触动日圆「利差交易」崩解，可能是引爆这波全球金融市场动荡的主因。路透

全球金融市场为何突然动荡加剧？乍看下，导火线是近日一系列数据加深美国经济减缓甚至衰退的疑虑，但一位知名金融史学家纳皮尔（Russell Napier）表示，日本银行（央行）超宽松货币政策转趋紧缩、触动日圆「利差交易」崩解，可能才是最主要原因。

导致这波全球股灾的因素

美股道琼指数1日收盘大跌近500点，标普500指数跌1.4%，科技股为主的那斯达克综合指数更重挫2.3%，卖压延烧到亚洲和欧洲股市，日经225指数崩跌逾2,000点，跌幅5.8%，最为惨烈。美股2日盘初持续走跌，三大指数跌幅介于1%与2.5%之间。

过去十天来，全球金融市场动荡，可能是多重因素造成，包括美国经济数据转弱、指标企业财报欠佳，都触动股价从高档回跌。尤其日银周三「转鹰」，既提高政策利率又宣布缩减购债，震撼市场，也造成利差交易平仓潮，加剧资产卖压。

投资研究公司ERIC共同创办人纳皮尔在在7月底发布的最新总经策略报告中指出，投资人已初步见识到，日银改弦易辙对美国金融市场的冲击多大。

纳皮尔写道：「中国和日本货币政策结构与美国资产价格之间的关系这么强，可能让美国大多数投资人吓一大跳...美股价格受日圆汇率挺升牵制，这种如今已显而易见的弱点提醒我们，东方国家调整货币政策，对美国资产价格及先进国家整体而言的资产价格，可能造成的后果。」

过去一个月来，日圆兑美元汇率已急升大约8%，2日报148.84，与7月4日当天日圆摔落161.95兑1美元的情景大异其趣。

利差交易瓦解的冲击受瞩目

日圆急升令市场议论纷纷，交易员揣测这可能标志着「利差交易」的终结。所谓「利差交易」，指投资人借来利率低的货币（例如日圆）、兑换成利率较高的货币（例如美元），借此从现金部位赚取利差，或用这些钱买进其他收益较高的资产。

纳皮尔举例说，最近日圆劲升，使投资人承受偿还日圆贷款的压力日增，不得不杀出之前借日圆买进的资产，比方说美国热门科技股。这种日圆利差交易涌现平仓潮，于是打压美股价格，美国公债殖利率则持续下滑。

纳皮尔说：「从美国股票市场对日圆劲升的反应竟如此激烈，可见未来发展的轮廓，也向投资人展示，美股估值与全球货币体系的关联性有多密切。」

纳皮尔指出，最近美股向下沉沦，可能对采取日圆利差交易的投资人产生重大影响。

他说：「美股这种负面反应在金融抑制（financial repression）情况下将变本加厉，因为利差交易投资人被迫脱售（资产）的同时，日本金融机构也被迫卖出（投资部位），以遵照日本当局指示买进（日本公债）。」

纳皮尔指出，在日圆汇价被大幅低估，金融抑制在日本又有迫切必要之时，「投资人不应期待美股估值会持续升高」。

全球资产都可能面临下跌压力

他的结论是，日圆汇率近几周的变化以及对美股的冲击，可作为某种早期示警指标，显示随着日本投资人展开把资本汇回国的漫长时期（可能持续个十年），美股高耸入云的价位将难以为继。

遭殃的不只是美股。彭博数据显示，日本多年来把经常帐顺差转投资外国资产，累计在海外持有价值4.4兆美元的股票和债券。

日圆空头回补，将透过资本汇回、外汇避险和利差交易平仓三个途径，合力推升日圆。如此一来，全球各地的资产都将面临下跌压力。